Weniger Risiko bringt mehr Rendite

Anleger sind dieses Jahr gut gefahren, wenn sie auf wenig schwankende Titel gesetzt haben.

Alexander Trentin

Publiziert: 27.11.2018, 10:47

Es war bisher kein gutes Jahr für Anleger. Der wichtigste Weltaktienindex, der MSCI World, notiert in Dollar über 5% im Minus. Viele Investoren versuchen, eine Überrendite gegenüber dem breiten Index zu erzielen. Sie engagieren sich etwa in günstig erscheinenden Unternehmen (Value), setzen auf gut laufende Aktien (Momentum) oder auf solche, die am wenigsten schwanken (Minimum Volatilität).

Untersuchungen über die Vergangenheit zeigen, dass solche Faktorstrategien langfristig eine systematische Outperformance gebracht haben. Doch seit Jahresanfang gibt es unter den wichtigsten Strategien auf Basis des MSCI World nur eine, die noch positiv notiert: die Minimum-Volatilitäts-Strategie. Sie liegt über 1% im Plus. Dahinter folgt die Momentum-Strategie. Sie notiert nun etwas über 1% im Minus.

Die Momentum-Strategie hat solche geschlagen, die sich auf die Fundamentaldaten von Unternehmen verlassen haben. Die Qualitätsstrategie wählt Gesellschaften aus, die eine hohe Eigenkapitalrendite, ein stabiles Gewinnwachstum und eine niedrige Verschuldung vorzeigen können. Sie hat dieses Jahr eine Performance von –3% eingebracht.

Noch schlechter erging es der Auswahl der Value-Titel. Gemäss MSCI werden dafür das Kurs-Buch-Verhältnis, das Kurs-Gewinn-Verhältnis auf Basis der geschätzten Gewinne und die Dividendenrendite herangezogen. Damit hat man dieses Jahr einen Verlust von 8,4% erlitten.

Und ganz schlecht lief der Faktor Grösse (Size). Bei MSCI wird er mit dem Mid-Cap Equal Weighted Index abgebildet. Dabei werden alle knapp 900 mittelgrossen Titel im MSCI World gleich gewichtet. Kleineren Titeln wird damit mehr Gewicht eingeräumt. Diese Strategie hat im laufenden Jahr über 9% verloren.

Momentum hat gedreht

Ein neues Phänomen ist die Outperformance der Aktien mit niedrigen Schwankungen. Noch Anfang Oktober lag die Momentum-Strategie 14% höher als zu Jahresanfang. Die Minimum-Volatilitäts-Strategie notierte ungefähr auf dem gleichen Niveau wie Anfang Jahr. Dann erst kam der Absturz der Momentum-Titel.

Die untenstehende Grafik zeigt: In den vergangenen Quartalen seit Anfang 2017 hat die Momentum-Strategie immer die beste Performance eingebracht. Im ersten Quartal 2018 war sie sogar die einzige, die positiv abgeschlossen hat. Die Minimum-Volatilitäts-Strategie hat dagegen seit Quartalsanfang das erste Mal alle anderen Strategien geschlagen.

Theorie hat teilweise recht behalten

Die untenstehende Grafik der Fondsgesellschaft DWS zeigt, wie man sich als Anleger je nach Stand im Konjunkturzyklus positionieren sollte. Demnach laufen Value- und Momentum-Strategien sowie kleinkapitalisierte Titel besonders gut, wenn sich die Konjunktur im Aufschwung befindet.

Vergleicht man das mit der obigen Renditegrafik, zeigt sich: Die Boomphase kann man im Jahr 2017 bei der starken Performance der Momentum- und der Size-Strategien ablesen. Danach bröckelt das klare Muster eines Boommarktes. Die Outperformance der Minimum-Volatilitäts-Auswahl weist darauf hin, dass der Aktienmarkt nun klar auf Abschwung setzt. Aber anders als im stilisierten Modell boten Qualitätstitel im schlechter laufenden Markt keinen Schutz.

Auf Volatilität ist Verlass

Auch wenn die Performance der einzelnen Strategien sich deutlich unterschieden hat: Die Volatilität ist gut vorhersehbar. Mit Abstand die grössten Schwankungen hat die Momentum-Strategie. Danach folgt der MSCI World. Fast die halbe Schwankungsbreite (Volatilität) des Momentum-Portfolios zeigt die Minimum-Volatilitäts-Strategie.

Unter Berücksichtigung des Schwankungsrisikos kann sich das Min-Vol-Portfolio also schnell auszahlen. Denn hat man als Anleger ein Risikobudget – das heisst, dass man das Engagement in Aktien nach den erwarteten Schwankungen richtet –, darf man mit dieser Portfolioauswahl fast doppelt so viel an der Börse investieren. Risikobudgets sind bei vielen institutionellen Anlegern wie Pensionskassen und Versicherungen üblich.

Erster Blick auf die Sektorauswahl

Eine einfache Darstellung der wichtigsten Sektoren nach Strategie gibt schon einen Hinweis darauf, warum das Minimum-Volatilitäts-Portfolio besser abgeschnitten hat. Es sind weniger IT- und Finanzvaloren zu finden, dafür mehr Papiere aus dem Gesundheits- und dem Basiskonsumgütersektor.

Dagegen profitierte die Momentum-Strategie bis zum laufenden Quartal vom massiven Übergewicht der Tech-Titel. IT macht über 30% der Aktien aus. Das ist doppelt so viel wie im regulären MSCI World. In den MSCI-Faktorstrategien werden die Gewichtungen nur quartalsweise überprüft. Das bedeutet, dass das derzeit schlechte Momentum der Technologieaktien erst im nächsten Jahr berücksichtigt wird.

Die Sektorallokation des am zweitschlechtesten gelaufenen Faktorindex dieses Jahr – der Value-Strategie – sieht nicht viel anders aus als der breite MSCI World. Folglich sollte die schlechte Performance zum grössten Teil also aus der Selektion der Einzeltitel stammen.

Die grössten Sektoren der Faktorstrategien auf den MSCI World - (auf Basis der iShares ETF)

Strategie Grösste Sektoren Gewicht (in %) Min. Volatilität Gesundheitswesen 15,1 Basiskonsumgüter 13,7 IT 12,3 Momentum IT 30,6 Zyklischer Konsum 15,7 Finanz 15,3 MSCI World Finanz 16,5 IT 15,0 Gesundheit 13,2 Qualität IT 16,3 Finanz 16,1 Gesundheit 13,3 Value IT 17,2 FInanz 16,5 Gesundheit 14,4 Quelle: Bloomberg

Woher die Performance kommt

Beim Minimum-Volatilitäts-Index stammt ein Prozentpunkt der Outperformance gegenüber dem regulären MSCI World in diesem Jahr von der Allokation nach Sektoren. 3,6 Prozentpunkte Überrendite steuerte die Einzeltitelauswahl bei. Die Allokation nach Sektoren brachte bei Value-Aktien eine Outperformance von 0,5 Prozentpunkten. Doch die Auswahl nach Einzeltiteln in dieser Strategie ergab eine deutliche Underperformance von 4,8 Prozentpunkten.

Auf Sektorebene (Sektor- und Einzeltitelgewichtung zusammengenommen) brachten im Minimum-Volatilitäts-Portfolio die Übergewichtung in Gesundheitstitel und die Untergewichtung im Finanzsektor am meisten Outperformance.

Bei einem Value-Portfolio sorgten Energie- und Gesundheitstitel dafür, dass die Strategie gegenüber dem MSCI World nicht noch schlechter abgeschlossen hat. Am schmerzhaftesten war die Selektion von IT-Valoren, Unternehmen des zyklischen Konsums und Finanztiteln für das Portfolio. Diese drei Branchen machten fast die gesamte Underperformance aus.

Performance der Einzelwetten

Beim Minimum-Volatilitäts-Portfolio hat sich dieses Jahr das Übergewicht des amerikanischen Gewürzherstellers McCormick & Co. gegenüber dem MSCI World am meisten ausgezahlt. In der Faktorstrategie hatte er eine durchschnittliche Gewichtung von 0,6%, im MSCI World dagegen nur 0,3%. Dieses Jahr hat der Kurs fast 40% zugelegt. Das brachte 0,25 Prozentpunkte der gesamten Überrendite gegenüber dem Index.

Auch die Übergewichtung des Kommunikationsausrüsters Motorola Solutions (Performance seit Jahresanfang: +40%) brachte Outperformance. Der US-Haushaltsartikelhersteller Church & Dwight (+30%) wurde mit einem halben Prozent im Minimum-Volatilitäts-Portfolio fast siebzehnmal so hoch gewichtet wie im Weltindex.

Dem Portfolio hat auch gut getan, die Aktien des Industrieunternehmens General Electric ( –60%) gar nicht berücksichtigt zu haben und den Internetriesen Facebook (–25%) zu zwei Dritteln unterzugewichten.

Es gibt aber auch Einzeltitelpositionierungen, die der Performance geschadet haben. So wurden die Technologiewerte Microsoft, Amazon und Apple untergewichtet. Diese Aktien liegen trotz der kürzlichen Kursschwäche seit Jahresanfang noch im Plus. Die Übergewichtung der volatilitätsarmen Papiere Hermes und Canon war im Rückblick auch keine gute Wahl.

Die untenstehende Grafik notiert Übergewichtungen gegenüber dem regulären Index mit einem Plus, Untergewichtungen mit einem Minus.

Bei der Value-Strategie brachte die Übergewichtung des Netzwerkausrüsters Cisco (Performance seit Jahresanfang: +19%) und des Pharmaherstellers Pfizer (+19%) den grössten Performanceschub gegenüber dem MSCI World. Auch bei der Untergewichtung von General Electric lag die Auswahl nach Value-Kriterien richtig.

Weniger bekannte Titel wie der niederländische Lebensmittelhändler Ahold Delhaize (+17%) und der Pharmahersteller Express Scripts (+31%) waren keine Value-Fallen.

Dagegen lag man falsch, wenn man seit Jahresanfang aus Value-Gesichtspunkten die Technologievaloren Amazon, Microsoft und IBM untergewichtet hat. Der amerikanische Chiphersteller Micron (–18%) und der japanische Maschinenbauer Hitachi (–27%) wurden dank günstiger Bewertungen im Value-Portfolio übergewichtet, trugen dann aber zur schlechten Rendite der Strategie bei.

Ein Muster, aber keine Garantie

Faktorstrategien bieten keine gesicherte Überrendite zum breiten Index. Sie können aber, richtig eingesetzt, tatsächlich dabei helfen, sich im Börsenzyklus zu positionieren. Wem Kursschwankungen missfallen und wer zur Vermeidung von Volatilität auch eine zeitweise niedrigere Performance in Kauf nimmt, für den sind Minimum-Volatilitäts-Strategien eine gute Wahl. Wichtig ist in jedem Fall aber, dass man sich anschaut, wie solche Strategien genau umgesetzt werden. So können die Titel mit Momentum schnell wechseln und damit den eigentlichen Zweck eines sich nur langsam bewegenden ETF zunichtemachen.

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