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Komatsu ist die Toyota der Baggerhersteller

Der japanische Baumaschinenriese trotzt der Flaute und will die Rendite kräftig steigern. Dies und die moderate Bewertung sprechen für die Aktien.

Martin Fritz, Tokio

An Aktien von Baumaschinenherstellern wie dem Branchenführer Caterpillar (CAT 112.91 +2.05%) (USA) und der Nummer zwei, Komatsu (6301 17.71 -2.05%) (Japan), hatten Anleger lange Zeit Freude. Die Kurse stiegen mit den Rohstoffpreisen und der Ausweitung der Förderung von Eisenerz, Kohle (Kohle 57.00 0%), Kupfer und andere Metallen. Zugleich partizipierten die Geschäfte dieser Hersteller am starken Wirtschaftswachstum in China. Dort schürten hohe Investitionen in Infrastruktur wie Häfen, Strassen und Bahnstrecken sowie das starke Städtewachstum die Nachfrage nach Baumaschinen.

Das Ende dieser Trends macht den Herstellern schwer zu schaffen: Mit den sinkenden Rohstoffpreisen geht die Förderung zurück. In China wird weniger privat gebaut und staatlich investiert. Neue Maschinen werden daher nicht gekauft. Auch eine dritte Entwicklung spricht gegen eine Investition in Titel wie Komatsu oder Caterpillar: Inzwischen sind chinesische Baumaschinen bei Qualität und Preis nahezu ebenbürtig. Das konnte man spätestens feststellen, als die chinesische Sany Heavy den deutschen Betonpumpenspezialisten Putzmeister übernahm. Bei Baggern hat Sany schon die Weltmarktführung übernommen. Daher dürfte Komatsu vor allem in China künftig weniger verkaufen.

Attraktive Bewertung reizt

Bei so viel Gegenwind überrascht das starke Abschneiden der Aktien. Komatsu sind seit Jahresbeginn 11% im Plus. Dabei haben sie seit dem Jahreshoch (22. September) 8% nachgegeben. Demgegenüber liegen die Leitindizes Nikkei und Topix gut 5% unter Vorjahresniveau. Doch die Titel sind nicht überteuert: Mit einem Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) von 14 für das laufende Jahr liegt die Gruppe auf dem Niveau des Topix. Auch das Kurs-Buch-Verhältnis (KBV) von 1,6 fällt für japanische Verhältnisse nicht aus dem Rahmen.

Was sind die Gründe, dass Komatsu weiter gefragt sind? Vor allem überzeugt die hohe Rentabilität. Caterpillar setzte 2013 mit Baumaschinen (ohne andere Aktivitäten) zwar doppelt so viel um wie Komatsu. Die operative Rendite von 13,8% der Japaner in diesem Segment lag aber um 4,5 Prozentpunkte höher als die der Amerikaner. Die Eigenkapitalquote von Komatsu (51,9%) war mehr als doppelt so hoch. Zwar schlägt sich dies in einer niedrigeren Eigenkapitalrendite (12,4%) nieder. Doch diesen Wert will Komatsu mittelfristig auf 18 bis 20% steigern. Damit sticht der Industriekonzern im Umfeld meist tieferer Eigenkapitalrenditen japanischer Unternehmen mit durchschnittlich 9% Eigenkapitalrendite klar heraus.

Der zweite Faktor ist die Kursfantasie. Nur elf von 24 Analysten halten Komatsu gemäss Reuters-Daten für einen Kauf oder erwarten eine bessere Performance als der Gesamtmarkt. Zehn plädieren für Halten, einer für Verkaufen.

Aber sobald der Konjunkturoptimismus in China steigt, ziehen auch Komatsu an. Zudem reagieren die Titel bei einem Auslandumsatzanteil von 80% relativ stark auf die Abschwächung des Yens. Wenn der Wechselkurs um 1 Yen zum Dollar steigt, verdient Komatsu 3,7 Mrd. Yen (33 Mio. Fr.) mehr. Davon wirken sich laut dem Brokerhaus Nomura 60% auf das Ergebnis aus, da nicht alle Auslanderträge repatriiert werden. Bisher basieren nur knapp 11% des erwarteten Betriebsgewinns auf der Yenabwertung.

Was spricht für Komatsu?

Bei dieser Kennziffer sagt der Baumaschinenriese für 2014 einen Zuwachs von nur 1% auf 243 Mrd. Yen (2,2 Mrd. Fr.) mit einem Umsatz von 1,9 Bio. Yen (–3,8%) vorher. Die operative Gesamtrendite würde um 0,6 Punkte auf 12,9% steigen. Das verringerte Volumen und höhere Fixkosten will man durch höhere Preise und niedrigere Produktionskosten ausgleichen. Während Caterpillar Aktien zurückkauft, baut Komatsu lieber Schulden ab.

Die Quote von Nettoschulden zum Eigenkapital soll durch die Rückzahlung von 100 Mrd. Yen um ein Fünftel auf 0,3 schrumpfen. Bei einem freien Cashflow von 152 Mrd. Yen im Vorjahr will Präsident Tetsuji Ohashi aber genug Geld in der Kasse für Übernahmen behalten. Die regionalen Märkte werden sich unterschiedlich entwickeln. In China erwartet Komatsu nach einem Umsatzplus von 35% im Vorjahr einen Anstieg von nur noch 4,3%. Die Geschäfte im übrigen Asien sollen trotz des Einbruchs in Indonesien um 5,2% zulegen. Skeptisch ist man für Europa. Dort soll es um lediglich 1,7% nach oben gehen. Der Heimatmarkt Japan leidet unter einer höheren Verbrauchsteuer. Daher soll der Umsatz nach einem Plus von 17% im Vorjahr 4,7% fallen.

Was spricht dennoch für Komatsu? Erstens wollen sich die Japaner durch neue Technologien unterscheiden. Anders als die Rivalen haben sie Bagger mit Hybridmotoren sowie fahrerlose Lastwagen im Angebot. Ihren halbautomatischen Bulldozer kann jeder in drei Stunden fahren lernen. Früher dauerte das Training drei Jahre. Die Nutzung ihrer Fahrzeuge verfolgt Komatsu weltweit mit einem Echtzeit-Computersystem, um die Nachfrage einzuschätzen und den Ersatzteilfluss zu steuern.

Anpassung und Sparsamkeit

Zweitens gilt Komatsus Globalisierungsweg – eine Kombination aus japanischer Führung und starker lokaler Anpassung – als Erfolgsmodell. Drittens werden die effizienten und sparsamen Herstellungsmethoden in der neuen Mutterfabrik Awazu in Japan bald weltweit umgesetzt. Auf dieser Basis will Komatsu auch ohne höheren Umsatz die Rentabilität steigern. Der Vergleich von Komatsu mit dem Erfolgsmodell des Autobauers Toyota ist daher nicht weit hergeholt.