Unbemerkt von der Allgemeinheit hat sich seit Jahren bei den führenden Ländern eine währungspolitische Situation aufgebaut, die in einigen Jahren zu lange nicht erlebter Inflation führen könnte. Dies ist zu einem guten Teil auf die Politik der Zentralbanken seit 2007 zur Bekämpfung der Finanzkrise zurückzuführen. Tatsächlich hat diese Politik zu einer Vervielfältigung der Zentralbankgeldmenge M0 geführt – M0 umfasst Banknoten im Umlauf und täglich fällige Guthaben der Banken bei der Zentralbank. Das ist für die führenden Länder ohne jedes historische Beispiel.

Eine solche Zunahme von M0 auf etwa das Sechsfache oder mehr wurde bisher historisch nur vor Hoch- oder Hyperinflationen erlebt. Aber wieso hat sich bisher noch keine hohe Inflation ergeben? Ursache ist offenbar, dass die weiter gefasste Geldmenge, die das Publikum und die Unternehmen verwenden, bisher erst wesentlich weniger gewachsen ist: M2 bzw. M3 umfasst Banknoten im Umlauf und Guthaben bei Banken mit Fälligkeit bis zu einigen Monaten.

Angesichts dieser Sachlage stellen sich zwei Fragen. Erstens: Wie lange wird es wohl dauern, bis sich das Wachstum von M0 voll auf M2 überträgt? Zweitens: Können die Zentralbanken notfalls M0 rechtzeitig genügend reduzieren?

Geldmenge und Schulden

Die zweite Frage lässt sich leicht beantworten: Die Zentralbanken sind technisch ohne weiteres in der Lage, M0 durch den Verkauf von Forderungen zu vermindern. Allerdings bleibt es fraglich, ob sie eine solche Politik tatsächlich in ausreichendem Mass durchführen würden – auch wenn die amerikanische Zentralbank bereits vorsichtige Zinserhöhungen realisiert hat. Die erste Frage betreffend M0 und M2 ist wesentlich schwerer zu beantworten, da für die gegenwärtige Währungslage kaum eine historisch ähnliche Entwicklung existiert.

Diesbezüglich kann leider lediglich auf die USA und die Schweiz zurückgegriffen werden, da der Euro wesentlich weniger lang besteht und das Pfund zu viel seines Werts verloren hat. Klar ist jedoch zweierlei: Erstens hat es ein ähnliches Verhältnis von M2 und M3 gegenüber M0 nur in der grossen Depression nach 1929 gegeben, und heute ist es eher noch etwas ungünstiger. Zweitens hat es lange gedauert, bis sich wieder ein normales Verhältnis herausgebildet hat, doch diese Entwicklung führte schliesslich zu höherer Inflation.

Aus alldem scheint zu folgen, dass in einigen Jahren mit einer höheren Inflation gerechnet werden muss, falls es nicht gelingt, M0 auf ein normales Mass zurückzuführen. Als politischer Ökonom wird man jedoch zweifeln, ob angesichts der stark gestiegenen Verschuldung der betroffenen Länder (mit Ausnahme der Schweiz) eine solche Geldpolitik möglich sein wird. Es ist daher nicht überraschend, dass US-Präsident Donald Trump sich kritisch zu den Zinserhöhungen des Federal Reserve geäussert hat. Und sowohl die Bank of England als auch die Europäische Zentralbank zögern offensichtlich sehr mit einer Änderung ihrer Politik.

Inflation auch in der Schweiz

Wie würde die Schweizerische Nationalbank reagieren, wenn wegen einer zu zögerlichen Politik dieser Länder die Inflation stärker anstiege? Es ist zu befürchten, dass die SNB trotz der geringeren Schweizer Schulden ebenfalls die Zügel zu wenig anziehen würde, um eine zu starke Überbewertung des Frankens zu vermeiden. Das würde aber eine höhere Inflation in der Schweiz nach sich ziehen – auch wenn die Teuerungsrate geringer ausfiele als im Ausland.

Die gegenwärtige Währungslage scheint also auf erhebliche langfristige Inflationsgefahren hinzuweisen. Deren Ausmass ist jedoch wegen der Einmaligkeit der Situation nur schwer abzuschätzen.

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